本文内容部分根据1月10日首席经济学家论坛发言整理，有较大扩展。本文为西京研究院发表的第889篇文章，赵建院长的第826篇原创文章。希望第一时间获取重头报告，并解锁包括会员专属直播、内刊、高端交流群等全部权益，欢迎文末扫码加入西京研究院会员，洞察趋势，快人一步。

核心观点

未来五年中国面临宏观变局，需从债务困境转向资产红利。投资应聚焦三条主线：科技创新（AI产业周期）、稀缺资源（对冲货币与地缘风险）、投资于人（服务性消费与金融升级），以顺应政策转段与时代红利。

正文

或许“中等收入陷阱”是一种话语陷阱，或许中国的确能走出独特的发展道路，但是眼下深度转型的复杂挑战却是实实在在的。一方面，转型的压力在淬炼中国的产业链，使中国制造更加高效、更加高端、更加物美价廉，另一方面，产能过剩和内需不足的结构性矛盾似乎正在印证马克思经济学的预言，大量的过剩产能只能依靠以出口为主导的外循环来消化。中国应该是全世界研究马克思学说的学者数量最多的国家，他们应该清楚，在诸多的学术成就里，危机理论应该是马克思经济学和社会学最重要的理论之一。从马克思经济危机理论的角度，未来五年至关重要，可以说是一场宏观生死局。如何解决长期需求不足的挑战，重塑去房地产化后的国家资产负债表，在后小康社会打造以内需为主导的经济增长范式，实现以内循环为主导的双循环相互促进的高质量发展模式，是成功突围的关键。而未来五年的个人投资，则需要顺应宏观大变局，提前进行战略级调整，才能保证未来五年的财富保值增值，最大化的享有时代红利。

一、下一个五年，具有极其重大的时空意义

十五五处于宏大时空的交汇处，对于国家还是个人投资，都是重大的变盘时间，具有极其重大的时空意义。你的资产组合里装的是什么，五年后可能会有巨大的差异。就像五年前开始的组合里，究竟是“左手理财，右手地产”，还是“左手黄金，右手科技”，收益可谓天壤之别。这个多年来我一直在强调。

时空的交汇处，分为时间和空间。

时间的交汇处是“两个一百年”的交汇：上一个一百年，党诞生来的一百年已经实现了小康社会，意在“民富”；下一个一百年，建国后的一百年实现现代化国家，意在“国强”。所以，十五五的时间意义，处于从民富到国强的交汇处。棋至中局，承上启下。

因此我们看到最近几年的政策，更加的偏向于国家安全、财政安全和金融安全。很多人不理解的“战略定力”，以及政策端继续在供给侧堆积产能，很可能是为了保障供给侧的国家安全。国家安全的基础是“资源保障+科技自立”。我们的投资组合也是围绕着“左手资源（有色）+右手科技”进行组合，超额收益率不菲。

然而辩证法告诉我们，民富与国强是有机统一的。居民资产负债表的安全，是国家安全的基础。因此，从2024年三中全会以来，“稳住楼市和股市”成为一项基于国家安全的重大政策考量。

在此期间，还有个中期目标，即2035年的“基本实现现代化”。为了维持这个目标，首先，国强是第一，包括国家安全、科技强国、金融强国，做强国有企业、治理“市场乱象”将成为常态。其次，为了保证经济规模目标，不至于与美国差距太大，每年还是要保持一定的经济增速，保持人民币汇率相对于美元稳中有升，保持国产替代和科技自强，保持持续增长的国防力量。

空间的交汇处是新旧经济、新旧动能、高速度发展与高质量发展的交汇，是房地产+地方债VS创新科技+资本市场，或者是传统生产力与新质生产力的交汇。这一重大的空间交汇，蕴含着国运的走向，个人财富的重大机遇与风险。此时此刻，你的头寸在哪个世界里，决定着你的命运和财运。924以来，房地产蒸发了100多万亿，资本市场增值了40万亿。你的资产负债表在哪个世界，有没有与时代的分化产生错配？

因此，对于投资来说，投资者的资产组合，应该充分映射未来五年的这一个重大时空交汇，否则就会出现战略级的失误。就像五年前房价的高点买了房子，而且是加杠杆买了房子。或者2021年股市的高点买了权益基金，可能到现在都没有浮出水面。

如果还意识不到这一点，就看看最近五年在这个时空交汇处出现的里程碑式的数据。比如，2024年，日本十年国债收益率与中国十年国债收益率历史上第一次交汇在了一起，之后前者开始一直低于后者；2025年TMT等新经济板块的市值超过了房地产和白酒等老登经济的市值；更早一些，中美无风险利率交汇在了一起，之后美元利率一直高于人民币利率，中美利差的倒挂幅度和持续时间都是史无前例，这在以前不可想象；最近两年，外需对经济增长的贡献超过内需，名义GDP增长率一直低于实际GDP增长率，中国央行持有的黄金在外储中占比超过美债，等等。

这些百年未有之大变局的统计数据，充分证明了上一个五年“不平凡”，下一个五年更加惊涛骇浪。未来如何配置我们的财富，需要复盘上一个五年的前因后果，认识到下一个五年的重大意义，全球与中国经济运行的核心逻辑。重大的宏观变盘时间，恰恰就是个人命运出现重大改变的时间。

二、未来五年的关键是“化债转段”：走出债务困境，走向资产红利

走出宏观生死局，基于后马克思危机经济学理论，关键不仅要重塑总供需曲线，解决相对购买力不足的问题，还要重塑国民资产-负债的结构。

次贷危机以来的过去十几年，全球经济的驱动力从资产端转到债务端，而债务端不过是为了扩大总需求。这导致全球都陷入了债务陷阱，我称之为“债务病”（《赵建：世界四种典型“债务病”,中国应提前防范》）。我有必要再重申一下我的观点：债务是一种现代文明，同时也是一种现代文明病（见下图《赵建：债务是现代文明的象征，但又是现代文明病》）。从文明到文明病的演进过程，实际上就是债务的衰退期。

单纯就债务论债务显然是偏颇的。债务病的根源不在债务端，而在资产端。同样是一笔债务产生的融资，形成什么样的资产很重要。我们通常说的债务违约、债务危机，本质上是资产变坏了，资产形成的收益率无法还本付息，让债务人陷入了“明斯基时刻”。

今天，在巨大的债务浪潮下，全世界都在“化债”。但是基于对债务理解的分野，以及债务周期所处的阶段，化债出现了两种路径：

一种是以美日为代表的“通胀型去杠杆”，从分母资产端入手降低杠杆率，可以比喻为“群体免疫”策略，即允许债务长时间存在，但通过提高资产价格、资产收益率和收入来消解债务。

另一种是以中国为代表的“通缩型去杠杆”，直接从分子端也就是债务本身入手进行压降和清理，企图减少绝对债务，将地方隐性债务出清，刮骨疗伤，从根本上解决债务乱象，可以比喻为“动态清零”策略。这种路径到现在的效果来看是有成效的，但是杠杆率不降反升。因为一方面旧的债务在压降，但另一方面由于债务的压降引发了更高的稳增长压力，导致中央不得不加大债务投入，因此总体上导致了总宏观杠杆率的快速攀升。

所以，从未来五年的宏观生死局来看，中国的核心任务是如何走出债务困境，走向资产红利。而其中的关键又是化债策略的“转段”，即如何从负债端的“动态清零”策略，转为资产端的“群体免疫”策略。道理都是相通的。

形势比人强。实际上，自2024年三中全会以来，政策层解放思想、实事求是、顺势而为，开始推动化债政策或者整个宏观一揽子政策的“转段”。924确立了货币政策为资产价格维稳的新取向，926政治局会议明确提出“稳住楼市股市”，之后无论是财政端大量使用新创设的超长期特别国债，还是货币端推出买断式逆回购还是重启公开市场操作，以及2025年创新结构性政策金融工具等等，直到2025年明确提出“在发展中化债，在化债中发展”。这一系列“宏观政策里程碑式的出手”，自上而下的推动了中国资产的重估。

可以说这次转段，是从“左”的债务刚性紧缩思维，走向了“右”的资产弹性扩张思维。不理解这一系统性转向，就无法抓住这一轮中国资产重估的红利，仓位很难高配，即使高配也拿不住。

这也意味着政策高层推动中国资产负债表从“债务困境”走向“资产红利”。对这一重大的宏观研判，帮助我的宏观组合实现了近50%的超额的收益率。

这也是政策逻辑从之前一直强调的“逆周期”，转向了“逆周期+跨周期”的新路线。这里的周期，不仅是指表达供给曲线的产业周期，从“房地产+基建”转向“科技创新+产业升级”的新质生产力。而DeepSeek时刻引领的AI科技革命对中国创新效率的落地，则加速了中国供给曲线的右移和质量提升。

接下来的则是重塑需求曲线。因为需求的改善会提升资产收益率，资产收益率的提升，需要：一是科技投入和落地带来的生产效率的提高，二是激发规模经济效应带来的资产周转率的提高。对于中国这个大型规模经济体来说，后者更为重要，因为中国产业的优势在生产端有丰富的产业链，有庞大的国家资本形成的完善的基础设施。庞大的高铁、机场、公路、场馆、产业园，一旦盘活起来，边际成本的降低不亚于AI科技。

2025年中央经济工作会议提到的“五个必须”，第一个必须就是：必须充分挖掘经济潜能：依托大国经济纵深与创新生态，提振消费与投资，推动科技 — 产业融合，把潜力转化为发展成果。本质上就是提高资产周转率。资产周转率提高了，资产收益率上来了，债务问题也就自然而然的解决了。通过“资产红利”带动中国经济走出“债务困境”，这是未来五年能否跨越生死局的至关重要的一步，生死攸关。

这也决定了我们的财富配置能否“体面的与过去告别”。这个告别很漫长，很曲折，但是只要方向对了，房地产财富的缩水带来的资产缺口，会被权益财富的升值弥补。这对个人的命运也是生死攸关。

三、未来五年的财富配置，应聚焦于三条主线

在财富的配置上，策略级的失误不要紧，不会造成毁灭性的打击，但是战略级的错误不能犯。随着宏观政策的大转段，个人的财富配置也要进行战略级别的调整。

顺应对于未来五年的宏观研判，我们建议的未来五年配置主线在“左手资源，右手科技”的基础上，增加了“投资于人”这条作为防御性资产的新主线。毕竟，随着人口老龄化的加剧，后小康社会新矛盾的产生，新型服务业的崛起，围绕人的需求的新型商业模式也会构成重要的可战略级配置的资产。

（以下内容涉及到中观研判和策略建议，约5000字，仅供内部会员参考）

基于对科技创新、稀缺资源与人力投资三大主线的深入研究，我提出核心研判与配置策略框架。主要结论提炼如下：

科技创新主线：AI产业遵循“周期三阶段”演进

我们正经历一场AI驱动的产业范式跃迁。从算力军备竞赛的奇点引爆，经历泡沫献祭与价值分化，最终走向场景为王的产业融合……（详细阶段特征与动态配置策略请见会员版全文）

稀缺资源主线：把握三重稀缺下的战略重估

稀缺资源的价值重估是货币周期、地缘博弈与产业跃迁三重共振的结果。其核心在于自然禀赋、技术路径与地缘政治构成的不可替代性……（关于三大周期互动关系及具体“三有”投资策略请见全文）

投资于人主线：聚焦服务消费与金融进化

伴随政策重心转向，服务性消费成为承载“人的价值”提升的核心赛道，涵盖民生保障、人力资本与精神文化三大领域……（关于各赛道投资逻辑与金融“投行化+资管化”配置重点请见全文）

详细分析、内部数据及具体策略建议，将在会员平台全文发布。

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